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降息只是起點(diǎn) 美聯(lián)儲的獨立性之爭或剛剛開(kāi)始 |
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在北京時(shí)間18日凌晨結束的9月議息會(huì )議上，美國聯(lián)邦儲備委員會(huì )（Fed）宣布將聯(lián)邦基金利率目標區間下調25個(gè)基點(diǎn)至4.0%-4.25%，為時(shí)隔9個(gè)月后首次降息。
多位分析師均表示，從會(huì )議聲明、美聯(lián)儲主席鮑威爾后續的表態(tài)以及點(diǎn)陣圖上看，本次會(huì )議一定程度上呈現出謹慎偏“鴿”的傾向，但美聯(lián)儲的獨立性將成為后續利率決議的關(guān)鍵，此次降息后的政策路徑將更加撲朔迷離。
美聯(lián)儲后續降息路徑不確定性加劇
從美聯(lián)儲的政策措辭以及最新經(jīng)濟數據來(lái)看，通脹風(fēng)險相對緩解，政策重心逐步偏向勞動(dòng)力市場(chǎng)。
中金公司研究部董事總經(jīng)理劉剛表示，鮑威爾本次講話(huà)與其在8月杰克遜霍爾央行年會(huì )上的表態(tài)基本一致，把此次降息描繪為“風(fēng)險管理式”降息：一方面，其認可就業(yè)市場(chǎng)弱化的趨勢，并新增“就業(yè)下行風(fēng)險已經(jīng)上升”的判斷；另一方面，鮑威爾依然提示通脹風(fēng)險，措辭上加上“通脹走高”，并認為關(guān)稅對通脹的傳導還會(huì )持續一直到明年。
雖然鮑威爾整體表態(tài)偏“鴿派”，但其同時(shí)表示點(diǎn)陣圖不是政策預設路徑，未來(lái)利率路徑仍取決于數據。9月公布的“點(diǎn)陣圖”顯示，美聯(lián)儲年內還有2次降息，2026年1次降息，但在未來(lái)降息路徑上，分歧明顯加大。
一方面，“點(diǎn)陣圖”預計2025年年內還有兩次降息，但從19個(gè)票委的投票分布顯示，9人預計年內再降息1次甚至更少，9人預計再降息2次，另有1人預期再降息125個(gè)基點(diǎn)。
劉剛認為，市場(chǎng)判斷特朗普的經(jīng)濟顧問(wèn)斯蒂芬·米蘭（Stephen Miran）預期2025年內降息幅度應達到125個(gè)基點(diǎn)，因此如果剔除米蘭對于點(diǎn)陣圖的影響，從中位數看，美聯(lián)儲內部對于2025年年內再降一次還是兩次基本“勢均力敵”，與當前的期貨市場(chǎng)計入的10月和12月各計入超過(guò)80%概率的降息預期基本匹配。
但需要注意的是，劉剛表示，美聯(lián)儲內部對于2026年的利率路徑前景分歧更大，且中位數顯示2026年年內只有1次降息，明顯少于當前期貨市場(chǎng)計入的還有三次的概率，但因為2026年涉及鮑威爾以及多位委員的換屆，因此市場(chǎng)也沒(méi)有對明年的路徑作過(guò)度反應。
威靈頓投資管理固定收益投資組合經(jīng)理布里杰·庫拉納（Brij Khurana）也對新華財經(jīng)表示，2026年美聯(lián)儲點(diǎn)陣圖顯示利率中值僅下調25個(gè)基點(diǎn)，顯著(zhù)高于市場(chǎng)對明年年底政策利率低于3%的預期水平。
“降息是問(wèn)題的開(kāi)始，不是結束�！泵裆C券分析師邵翔表示，如果美聯(lián)儲降息幅度過(guò)大、速度過(guò)快，那么通脹會(huì )成為風(fēng)險；如果美聯(lián)儲降息幅度小、速度放緩，那么特朗普成將為影響美聯(lián)儲利率決議的重要因素。
工銀國際首席經(jīng)濟學(xué)家程實(shí)也表示，如果未來(lái)美聯(lián)儲過(guò)度寬松，可能導致市場(chǎng)對其政策信譽(yù)產(chǎn)生質(zhì)疑，引發(fā)通脹再度失控。因此，雖然美聯(lián)儲長(cháng)久積累的信譽(yù)賦予其更多的靈活性，但政策操作仍需保持漸進(jìn)和謹慎，避免過(guò)快釋放寬松信號。
對于美聯(lián)儲來(lái)說(shuō)，后續如何維持謹慎寬松的論調，平衡通脹、就業(yè)與“政治壓力”成為了市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。會(huì )議過(guò)后，市場(chǎng)對美聯(lián)儲降息的預期變化不大。利率期貨隱含的10月降息的概率維持80%左右，年內剩余降息次數仍維持1.8次左右，即10月和12月連續降息的概率約80%。
劉剛測算，本輪美聯(lián)儲降息的理論所需空間為100個(gè)基點(diǎn)，與當前“點(diǎn)陣圖”一致，對應長(cháng)端美債利率3.9-4.1%。華泰證券預計美聯(lián)儲10月和12月會(huì )議將再次降息。程實(shí)也預計，2025年年內降息共計75個(gè)基點(diǎn)，即10月和12月再度降息25個(gè)基點(diǎn)。
庫拉納稱(chēng)，鮑威爾提到，他將此次降息視為“風(fēng)險管理”性質(zhì)的降息。從歷史上看，風(fēng)險管理式降息通常僅意味著(zhù)大約75個(gè)基點(diǎn)的降息，例如1998年和2018年的美聯(lián)儲降息。這與點(diǎn)陣圖所顯示的結果接近，但與市場(chǎng)預期不一致。
市場(chǎng)是否已過(guò)度樂(lè )觀(guān)？
多位分析師均對新華財經(jīng)表示，目前市場(chǎng)過(guò)度定價(jià)美聯(lián)儲的寬松預期依舊會(huì )成為市場(chǎng)風(fēng)險。在9月議息會(huì )議后，黃金沖高回落，美債利率和美元指數“Ⅴ型”反轉，均可體現出市場(chǎng)存在一定的獲利兌現的行為。
劉剛表示，從各類(lèi)資產(chǎn)計入的未來(lái)一年降息預期來(lái)看，從高到低的排序分別為：利率期貨（5次），美聯(lián)儲點(diǎn)陣圖（2.9次），銅（2次），美債（1.8次）， 黃金（1.8次），標普500（1.4次）， 道瓊斯（1.2次），納斯達克（1.1次），這意味著(zhù)長(cháng)端利率、銅和黃金已計入較多降息預期，美股計入的降息預期較少。
當前市場(chǎng)和各類(lèi)資產(chǎn)計入的降息預期并不低，因此在劉剛看來(lái)預計短期內，持續了近一個(gè)月的“寬松交易”可能暫緩一陣（利率降、美元弱、黃金漲、成長(cháng)與新興領(lǐng)先）。
邵翔表示，盡管降息周期下的長(cháng)期資產(chǎn)的敘事邏輯不變，但短期市場(chǎng)對寬松定價(jià)過(guò)高，在極端押注下，依賴(lài)線(xiàn)性外推的市場(chǎng)預期對數據波動(dòng)將更敏感。一旦通脹上行或非農數據逆轉等反向信號出現，寬松預期的修正可能顯著(zhù)放大資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)。
程實(shí)稱(chēng)，美聯(lián)儲延續降息路徑也將推動(dòng)全球資產(chǎn)再定價(jià)進(jìn)程的加速。一方面，溫和通脹與實(shí)際利率下行的組合將利好實(shí)物資產(chǎn)與貴金屬，如能源、金屬、房地產(chǎn)及黃金等板塊，有望成為投資者配置的優(yōu)選方向。另一方面，美元周期性走弱可能帶來(lái)資本流動(dòng)加速，部分新興市場(chǎng)尤其是受益于制造業(yè)轉移和資源出口的國家，或可在資金流動(dòng)與貿易格局重塑中獲得相對優(yōu)勢。
后續市場(chǎng)一方面應需密切關(guān)注9月美國非農就業(yè)和通脹數據對利率前景的影響，另一方面，美國未來(lái)一到兩個(gè)月的利率敏感增長(cháng)數據如房地產(chǎn)銷(xiāo)售和制造業(yè)PMI能否改善。劉剛認為，如果“復蘇交易”逐漸成為主導，那么預計后續利率和美元企穩甚至反彈，黃金回調，新興之間也會(huì )因為各自基本面差異而分化。
但與此同時(shí)，美聯(lián)儲的獨立性已成為維系美國資產(chǎn)信用的基石之一。
華西證券首席經(jīng)濟學(xué)家劉郁表示，在安排米蘭接替前美聯(lián)儲理事庫格勒之后，近期特朗普轉向對庫克施壓（其美聯(lián)儲理事任期到2038年），美聯(lián)儲的獨立性可能進(jìn)一步下降。
“美聯(lián)儲目前除庫克之外的理事中，拜登任命的理事還有菲利普·杰斐遜、邁克爾·巴爾，任期分別到2036年和2032年�！眲⒂舴Q(chēng)，其中杰斐遜被納入美聯(lián)儲主席的候選人名單，可能是特朗普政府對其進(jìn)行的“拉攏”。到2026年5月鮑威爾美聯(lián)儲主席任期結束，如不繼續擔任美聯(lián)儲理事，同時(shí)庫克若在壓力下辭職，七位理事中至少五位可能受到特朗普政府的影響。
因此，如果美聯(lián)儲逐步失去獨立性，美國可能將面臨“股債匯三殺”的局面。更進(jìn)一步，美聯(lián)儲缺乏獨立性最直接的后果就是通脹失控；因此如果出現極端的通脹情形，股債匯市大概率也會(huì )出現同樣的結果。
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| 編輯：寶特管業(yè) |
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